聚焦“疫后中国经济复苏的风险与挑战＂,CMF中国宏观经济月度数据分析报告发布

1月19日，由中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限责任公司联合主办的CMF宏观经济月度数据分析会(2021年1月)在京举行。百度APP财经、新浪财经、网易财经、凤凰网财经、财经、搜狐财经、每日经济新闻、WIND、和讯财经、中国网、南都直播等多家媒体平台同步线上直播，同时在线观看近170万人次。本期论坛由中国人民大学一级教授、经济研究所联席所长、中国宏观经济论坛(CMF)联席主席杨瑞龙主持，聚焦“疫后中国经济复苏的风险与挑战”，知名经济学家王一鸣、毛振华、闫衍、钟正生、张岸元联合解析。

论坛第一单元，中国人民大学经济研究所副所长、中国宏观经济论坛(CMF)副主席，中诚信国际信用评级有限责任公司董事长、总裁闫衍代表论坛发布CMF中国宏观经济月度数据分析报告。

报告围绕以下三点展开：

一、疫后中国经济快速反弹、逐步修复与复苏的可持续性;

二、疫后中国经济复苏面临的风险与挑战;

三、政策建议。

2020年初暴发的新冠疫情对中国经济和全球经济均产生了重大冲击。但是，得益于中国有效的疫情防控以及稳增长政策效果的逐步显现，2020年二季度以来，中国经济从一季度的大幅下滑中逐步修复和恢复，全年GDP同比增长2.3%，是大疫之年全球唯一实现正增长的经济体。展望2021年，疫后修复依然是中国经济运行的主旋律。受基数效应的影响，2021年中国经济增长中枢将显著高于2020年，甚至高于新常态以来的历年平均水平，全年呈现“前高后低”走势。但值得关注的是，宏观经济数据同比高位运行与微观主体的感受分化较大，对2021年宏观经济分析，需要高度关注微观主体运行所面临的实际困难及宏观经济数据的环比变化。

尽管中国经济持续修复，但经济运行依然面临内外多重挑战。从外部环境来看，新冠疫情发展的不确定性依然存在，疫情对逆全球化的影响短期内仍然不会消除。一方面，如果新冠病毒出现变异，疫苗的作用较为有限，导致现有全球疫情防控压力依然巨大，全球需求低迷也将对中国经济带来一定拖累，与此同时，在疫情全球蔓延的背景下，国内疫情防控压力巨大，同样制约国内经济的修复。另一方面，如果疫情逐步得到控制，全球供给的修复快于全球需求的修复，中国出口错峰增长的优势将有所弱化。除此之外，大国博弈下全球地缘政治风险仍需担忧，“百年未有大变局”下外部不确定性、不稳定性持续存在，疫情冲击下逆全球化思潮、主要发达国家加快制造业回流等趋势愈加明显。

与此同时，国内经济修复仍然面临多重风险与挑战。首先，国内经济复苏并不平衡，存在结构分化，具体体现在供需结构失衡、不同所有制投资的恢复程度失衡、实体经济与金融业发展失衡以及不同规模企业生产经营改善程度失衡。这些问题也制约着我国2021年经济修复的可持续性和高质量发展。其次，疫情冲击下的稳增长政策导致非金融部门债务增长加快，宏观杠杆率上扬，债务“灰犀牛”对宏观政策的制约持续存在，需要警惕债务风险超预期释放引发系统性风险。尤为值得一提的是，2020年信用风险呈现先抑后扬走势，一些体制性、周期性、行为性信用事件强烈冲击资本市场。2021年随着政策调整以及债务到期压力加大，信用风险释放或将有所加速，尤其需要警惕国企信用风险频发导致信用体系重构加剧市场波动。再次，2020年以来，政府部门逐渐成为加杠杆的主体，显性债务继续增加，且在2020年宽信用环境下融资平台融资保持较快增长，地方政府隐性债务风险也有所加大。2021年随着对地方政府债务管理的加强，地方政府债务风险或将在部分高风险区域有所暴露，在适当推动债务市场化处置的同时，仍需防范其对金融市场带来的冲击。此外，随着宏观政策逐步转向常态化，货币政策大概率保持稳健基调，积极财政政策力度边际减弱，可能会导致非金融企业部门和地方政府部门债务风险的加速释放。

在经济复苏持续但仍面临多重挑战的背景下，中国应利用好经济错峰发展的时间窗口，做好应对全球变局的准备。从宏观政策角度，报告提出以下四点政策建议：

第一，应对全球变局，利用好错峰发展的时间窗口。新冠疫情虽然重创了全球经济，但从经济相对表现方面，却是中国在2008年金融危机之后的第二次错峰发展窗口。为了把握好本次错峰发展窗口期，除了2020年中央经济工作会议中提出的包括提升科创水平在内的八大重点任务、长期任务之外，要做好自由贸易国家形象重塑、加强双边经贸往来与区域合作以及加大国企改革的步伐与力度等方面的工作。

第二，宏观政策回归常态化应循序渐进，避免“政策悬崖效应”。首先要保持宏观调控政策的连续性和稳定性。积极的财政政策和稳健的货币政策作为宏观调控组合应长期坚持，保持对经济恢复的必要政策支持力度。其次要保证宏观政策组合的可持续性，一方面需要稳妥退出一些临时性的救助政策，避免经济主体对救助政策形成依赖;另一方面财政与货币政策支持的方向和领域应当具有自身的造血功能，正向发挥宏观政策的乘数效应，从根本上保证政策的可持续性。最后应注重保持宏观政策的调控空间与调整弹性。2021年要综合考虑宏观和微观、同比和环比、季度和全年、国内和国际等方面指标变化情况，根据实际相机决策、保持政策弹性。

第三，政策的制定与执行不应仅关注总量，更应注重结构视角。2021年经济增速压力较小，这也为调整国内经济结构本身的失衡提供了一个机会，宏观政策应着力缓解供需、行业、企业以及实体与金融之间的不平衡。此外，收入结构的优化和调整不仅直接关系到经济“扩内需、促循环”的效果，也关系到社会运行的稳定，收入分配问题在宏观政策视角中的重要性将进一步上升。

第四，加强财政政策与货币政策协调。国内外双重因素决定了我国加大宏观政策协调性的必要性以及复杂性，在完善财政货币政策的协调性方面，首先要注意政策组合搭配应以稳为主，避免调控部门的多项政策目标之间的掣肘加大。其次，在操作目标上达成一致。2021年货币政策和财政政策形成合力，以稳定实体经济和中小企业为共同目标。最后要加强包容性政策的边际创新。充分利用现有政策框架，通过制度创新积极探索财政政策与货币政策的协同。

论坛第二单元，与会嘉宾围绕当前宏观经济形势进行了讨论。

中国国际经济交流中心副理事长，国务院发展研究中心原副主任王一鸣对我国2020年经济发展情况进行了简要总结，并对今年经济发展面临的国内外形势进行了展望。结合以往发展经验及当前发展形势，王一鸣为我国未来经济发展提出多方面建议。

对于2020年，可以用“一个好于预期”和两个标志性事件概括。所谓“好于预期”，是指主要经济指标好于预期。面对疫情的严重冲击、全球经济的深度衰退以及美国遏制打压的全面升级，我国经济取得了亮眼的成绩。从经济增长率、失业率、通胀率以及国际收支等主要经济数据均好于预期。除此之外，2020年我国经济发展中有两大标志性事件。一是2020年我国GDP总量达到101.6万亿元，占全球经济的比重预计将达到17%左右。“十三五”收官阶段迈上这一台阶具有标志性意义，为“十四五”奠定了良好的发展基础。除此之外，2020年我国实现现行条件下农村贫困人口全面脱贫，提前10年实现了联合国2030可持续发展议程的减贫目标，这不仅是我国发展的一大壮举，也对人类减贫事业做出了巨大贡献。

展望2021，王一鸣认为内外环境将进一步复杂化。当前我国仍然面临新冠疫情存在诸多变数、世界经济形势复杂严峻、国内有效需求不足以及国内经济恢复基础不够牢固的诸多问题。具体看来，未来我国经济发展将面临六大挑战：第一，新冠疫情仍然存在较大的不确定性;第二，世界经济形势仍然复杂严峻;第三，消费恢复与经济恢复矛盾显现，消费恢复仍然滞后;第四，企业发展面临诸多困难，这也给我国就业带来一定挑战;第五，平衡稳增长与防风险仍面临压力;第六，未来存在资本流入及人民币升值的压力。

2021年是“十四五”的开局之年，又是现代化建设新征程的开启之年，保持经济持续稳定地复苏和健康发展尤为重要。这就要求政策操作上要精准有效，真正做到中央经济工作会议提出的“不急转弯”。这要求我们的工作要精细化，要把握好每个时段，对宏观调控提出了更高的要求。针对有效需求不足的问题，应该与供给侧结构性改革相结合，加大相关政策措施的力度。从需求看来，首先要稳定大宗消费;其次，要鼓励发展新型消费业态，促进新型消费发展和扩容提质;最后，随着短期的刺激政策退出，我国还需要进行一些制度性的安排。从供给端看来，应增强产业链、供应链的自主性、可控性，针对一些“卡脖子”的环节，要下决心推进技术攻关、解决国产替代，依托龙头企业带动供应链的本土化。此外，要利用我国产业优势和配套优势加快工业互联网的建设。总体看来，无论是宏观调控，还是需求和供给方面的政策选择，要解决这些问题还需要靠改革。要进一步发挥改革的引领和先导作用，越是面对挑战、风险，越要深化改革开放。

中国人民大学经济研究所联席所长、教授，中国宏观经济论坛(CMF)联席主席，中诚信集团董事长毛振华总结了2021年我国经济发展面临的三大窗口期：

第一，疫情防控带来的错峰发展的窗口期。虽然我国在新冠疫情防控方面早期付出了比较大的成本，但从后期效果来看，尤其是与国际上其他国家比较来看，我国疫情防控获得了非常大的成功。当前疫情仍然全球蔓延，中国也出现了局部反弹，但总体上中国已经取得了这次防疫的绝对性胜利。但我们仍然应该坚持防疫不放松，借助我国在防控疫情方面已经积累的思想、技术和制度优势，将我国与其他国家的防疫差距转化为2021年重要的经济错峰发展窗口，抓紧时机把今年的工作做好，争取更好的成绩。

第二，美国新政府调整政策的窗口期。相比于特朗普政府的不讲规则、极限施压，拜登政府的政策选择将会有所调整。然而从长期来看，新一届美国政府也有可能对中国施加更大的压力。所以当前的缓和对中国而言是重要的窗口期，对宏观政策稍作调整，而美国政府也可以反思自己政策中过于极端的地方以及自身所付出的成本。在这个过程中，我国也应该思考如何破解美国的“盟国政治”，在美国的盟国中寻找朋友。总体而言，无论是美国国内，还是美国的盟国，都有我们可以合作的机会，应该积极寻找共识、有所作为，缓解我国外部发展压力。

第三，政策措施主导的窗口期。40年的改革开放历程，我国积累的一条重要经验就是建立了中国特色的社会主义市场经济制度，既发挥市场的基础性作用，又充分重视政府的作用。尤其在疫情防控期间，这一制度的优势体现得更为明显，对于疫情防控和短期经济复苏都起到了至关重要的作用。对于未来的经济工作，要充分利用政策措施主导的窗口期，利用好相关政策工具，对未来的市场情绪进行正向化引导。同时，要积极发挥财政作用引导消费，用好发放消费券等方法。此外，我国大量的货币并没有真正进入实体经济，服务我国经济的发展，对此也应该有一定的引导。最后，要注重培育良好的营商环境。

中信建投证券首席经济学家张岸元首先分析了我国金融市场的发展情况。数据显示2020年我国宏观经济增速是2.3%，这与无疫情情况下经济增速存在3.5%的产出缺口。而之所以这一缺口并未造成明显的冲击，原因有二：一是财政政策的托底，这延后了3.5%的产出缺口对于市场的冲击;二是来自整个市场格局的分化，即大量资金追逐有限标的，导致了资产价格暴涨。产出缺口的后续影响将会在今年出现，并且对所有的债权性质资产的影响一定会发生。从时间维度来看，产出缺口在今年的影响大概来自三个子领域：其一，来自国际方面。绝大部分发展中国家都不是国际储备货币发行国，没有办法通过量化宽松延续债务链条，所以今年疫情之后，以发展中国家为主体的国际范围之内的违约一定会发生。其二，来自国内方面，国内方面最主要的是银行体系的不良贷款。其三，来自信用债市场的违约。综合来看，3.5%以上的产出缺口已经发生，这一定需要有人来买单，尤其是在所有的债权资产需要还本付息的时候，这种压力就会呈现出来。

对于我国未来经济发展走势，张岸元认为应对气候变化所推行的产业政策是我们不能忽略的。而这项政策的推行将会在价格领域产生重大影响，主要包括以下三个方面：第一，油价方面。拜登在竞选过程当中承诺，当选将取消美国页岩油、页岩气补贴，而这也意味着全球的消费天花板被抬起来，这一因素叠加今年下半年海内外经济恢复的同步共振，需要我们充分考虑到油价波动的问题。第二，气候变化。要密切关注“十四五”后续的行业规划以及下放到各个省的指标，尤其是北方的产煤大省。在某种意义上来看，这有可能是又一次的供给侧改革，我们可以参照相关领域改革发生之后对行业集中度的影响、对相关产品价格的冲击，对其影响作出前瞻性的判断。第三，新能源汽车。需要关注的是我国是否有可能在今年年内参照欧盟、英国以及日本相关的产业政策，给出传统燃油车退出新车销售市场的准确时间节点。

平安证券首席经济学家、研究所所长钟正生对中国经济整体情况、制造业发展以及当前政策和市场的问题进行了分析。当前中国的经济，用8个字“完美收工，任重道远”形容最为贴切。2020年中国经济增速为2.3%，这为今年做了很好的铺垫。而我国经济恢复仍然“任重道远”。首先，考虑2020年和2021年平均数据以及2035年基本实现社会主义现代化的目标(每年增速达到4.7%以上)，我们还有很长的路要走。其次，2020年四季度经济环比增速是2.6%，三季度是3%，所以环比出现筑顶迹象，经济增长势能出现边际放缓。再次，去年人均可支配收入增速仅有1.2%，经济增长的不平衡性非常突出。最后，中国的债务率接近290%，累计违约率相对较高。

关于制造业，钟正生认为六大因素利好制造业投资：其一，我国处于新一轮产能扩张周期新的起点。从2020年11月开始，民间投资增速由负转正，制造业投资明显攀升，因此整个制造业产能投资可能会增长起来。其二，结构性货币政策给予实体经济更多的扶持。2020年全部新增贷款中流向制造业贷款的占比超过了12%，一改之前新增贷款主要流向基建和房地产的局面。其三，疫情错位对中国出口制造业来说是一个利好，中国的出口市占率在一段时间内仍会维持相对高位。其四，目前全球制造业恢复快于服务业，在全球经济同步复苏的情况下，制造业的确定性更强，对于中国的出口也具有支撑作用。其五，“十四五”时期我国一大重要的政策变化即保持制造业持续稳定。其六，制造业中八成以上都是民营企业，民营企业信心恢复程度直接决定了这轮制造业投资的恢复高度。

最后，钟正生对当前政策和市场方面的三个问题给出了自己的判断。首先，在货币政策正常化，也即宏观政策正常化方面，今年宏观政策应该会更加调适，而不是为紧而紧、为正常化而正常化。其次，人民币汇率问题上。目前人民币资产收益率相对较高，人民币资产的前景依然非常乐观，但今年人民币汇率波动加大可能成为常态。最后，对于全球流动性拐点问题，现在谈论还为时尚早。一方面，中国央行资产负债率扩张比较平稳，美国现在趋于平稳，欧洲还在加大购买力度，所以资产负债表总体上还是在扩张的。另一方面，中国也只在讨论要不要进一步降息，而没有人讨论是否要加息，欧央行更没有考虑过加息的事情。所以，从央行政策举措来看，根本没有达到流动性拐点。